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（来源：静观金融）
核心观点 ]article_adlist-->国内方面，经济结构显著分化：新能源与高新技术领域受益于不确定性，传统经济则受制于成本上行。4月PPI同比升至2.8%，预计5月PPI同比至少4.0%；4月新增全口径人民币信贷罕见转负，企业信贷拖累最大。
资产方面，高油价、高通胀相当于“加息”，进而，1999-2000年，亚洲金融危机结束后美联储加息期间的美股表现可作参考。1999年6月首次加息靴子落地至7月中，美股大涨；但8月再度加息令纳指回吐前期涨幅，随后两个月震荡上移；但10月下旬纳指甩开标普和道指一骑绝尘，此间美联储于11月第三次加息；2000年1-2月纳指继续飙涨阶段，标普与道琼斯已然转跌；直至2000年3月美联储第四次加息才令纳指转跌。1999-2000年的走势表明在流动性与风险偏好尚可之际，成本攀升率先打压的仍是传统行业，高景气方向反而更具虹吸效应，与当下一致。但若标普与道琼斯转跌，纳指仍在上涨就表明经济即将衰退、流动性亦不再充裕，或为极端危险信号。5月13日标普席勒市盈率高达42.32倍（历史峰值44.19）。美股极有可能已经非常接近本轮顶部，但在三大股指走势分化前，纳指或仍有空间。若美伊能在未来两月内达成协议，油价暂时回落，重燃降息预期，或可拉长美股涨势至明年。就国内权益而言，美联储降息预期来临前，格局分化、波动加剧或仍是主要特征。
1、国内方面：经济结构显著分化：新能源与高新技术领域受益于不确定性，传统经济则受制于成本上行。4月PPI同比升至2.8%，预计5月PPI同比至少4.0%；4月新增全口径人民币信贷罕见转负，企业信贷拖累最大。
2、海外方面：1）特朗普访华加强了中美关系的稳定性、可控性，特朗普表示美中关系“正处于历史性转折点”，中方通稿提出“建设性战略稳定关系”，是对“新型大国关系”的延伸。习主席用“四个稳定”精准概括了新定位的四重内涵。这次访华在贸易采购和市场准入上达成一定成果，在技术、地缘等问题时尚未形成一致意见。2）美国4月CPI同比3.8%、PPI同比6.0%，打消了市场的降息预期，关注沃什上台后对通胀规则提法的变化。
3、资产方面：高油价、高通胀相当于“加息”，进而，1999-2000年，亚洲金融危机结束后美联储加息期间的美股表现可作参考。1999年6月首次加息靴子落地至7月中，美股大涨；但8月再度加息令纳指回吐前期涨幅，随后两个月震荡上移；但10月下旬纳指甩开标普和道指一骑绝尘，此间美联储于11月第三次加息；2000年1-2月纳指继续飙涨阶段，标普与道琼斯已然转跌；直至2000年3月美联储第四次加息才令纳指转跌。1999-2000年的走势表明在流动性与风险偏好尚可之际，成本攀升率先打压的仍是传统行业，高景气方向反而更具虹吸效应，与当下一致。但若标普与道琼斯转跌，纳指仍在上涨就表明经济即将衰退、流动性亦不再充裕，或为极端危险信号。5月13日标普席勒市盈率高达42.32倍。美股极有可能已经非常接近本轮顶部，但在三大股指走势分化前，纳指或仍有空间。若美伊能在未来两月内达成协议，油价暂时回落，重燃降息预期，或可拉长美股涨势至明年。就国内权益而言，美联储降息预期来临前，格局分化、波动加剧或仍是主要特征。
货币流动性跟踪（5月11日——5月15日）
资金价格小幅下行，资金面延续宽松格局，央行继续“削峰填谷”
流动性复盘：
本周，银行间市场流动性整体维持宽松，资金价格整体下行。同时央行最新发布的《一季度货币政策执行报告》表示继续维持适度宽松基调，但删去了此前“降准降息”的具体表述，新增“增强政策前瞻性灵活性针对性”，短期仍以“灵活运用多种货币政策工具，加强货币财政政策协同配合”为主，总量型宽松的降准降息大概率难以落地。此外，1至4月存贷差累计值约4.2万亿元，较去年同期多增2.6万亿，这与当前流动性充裕表现一致。在实体经济融资需求偏弱背景下，央行大概率延续“削峰填谷”、“地量滴灌”操作，且随着政府债放量以及缴税等，货币市场利率中枢或将从当前低位出现小幅、渐进式抬升。
公开市场操作方面，5月11日—5月15日，共有535亿7天期逆回购与800亿元国库现金定存到期，央行累计开展了25亿7天期逆回购、3000亿元6M期买断式逆回购操作，实现净投放1690亿。往后看，下周（5月18日—5月22日）7天逆回购到期25亿，6M期买断式逆回购到期8000亿。
货币市场：
资金价格方面，本周R001、DR001、R007、DR007价格中枢分别为1.29%、1.25%、1.35%、1.37%；周度均值来看，R001、R007、DR007资金价格较前一周分别下跌了0.5、1.10、3.32bp，DR001资金价格较前一周上升了0.43bp。成交量方面，银行间质押式回购日均成交额81856.11亿元，较上周增加了18069.17亿元。
政府债：
本周，地方政府债净融资1117.12亿元，国债净融资816.50亿元，合计净融资约1933.62亿元，同时政府债净缴款合计为4303.21亿元。按照目前披露的发行计划来看，下周（5月18日-5月22日），地方政府债计划发行1817.07亿元，净融资规模1187.08亿元，国债计划发行1150亿元，净融资规模1150亿元，同时政府债净缴款合计约2716.08亿元。
同业存单：
一级市场方面，截至5月15日，各期限同业存单利率中枢走势分化。具体来看，1M、3M、6M、9M、1Y同业存单利率中枢分别为1.33%、1.42%、1.44%、1.47%、1.50%，较上周分别变动-2.91、+1.23、-3.92、-5.92、-0.83bp。二级市场，周度均值来看，1个月AAA同业存单下行4.11bp至1.2765%，3个月AAA同业存单下行1.71bp至1.3593%，9个月AAA同业存单下行1.61bp，一年AAA同业存单下行1.42bp。
大类资产表现跟踪（5月11日——5月15日）
权益：
1）A股市场：三大指数前半周震荡上行，后半周回落。
2）港股市场：先扬后抑、震荡下行。
3）美股：三大指数收涨，科技成长修复明显。
债券：
1）国内：债券利率连续多周下行。
2）海外：十年美债收益率先升后回，周度小幅上行。
大宗：黄金重震荡回落；原油WTI和布油反弹。
外汇：美元震荡上行；人民币先强后弱、整体偏弱。
正文 ]article_adlist-->一、宏观周观点（5月17日）
1、国内方面：经济结构显著分化：新能源与高新技术领域受益于不确定性，传统经济则受制于成本上行。4月PPI同比升至2.8%，预计5月PPI同比至少4.0%；4月新增全口径人民币信贷罕见转负，企业信贷拖累最大。
2、海外方面：1）特朗普访华加强了中美关系的稳定性、可控性，特朗普表示美中关系“正处于历史性转折点”，中方通稿提出“建设性战略稳定关系”，是对“新型大国关系”的延伸。习主席用“四个稳定”精准概括了新定位的四重内涵。这次访华在贸易采购和市场准入上达成一定成果，在技术、地缘等问题时尚未形成一致意见。2）美国4月CPI同比3.8%、PPI同比6.0%，打消了市场的降息预期，关注沃什上台后对通胀规则提法的变化。
3、资产方面：高油价、高通胀相当于“加息”，进而，1999-2000年，亚洲金融危机结束后美联储加息期间的美股表现可作参考。1999年6月首次加息靴子落地至7月中，美股大涨；但8月再度加息令纳指回吐前期涨幅，随后两个月震荡上移；但10月下旬纳指甩开标普和道指一骑绝尘，此间美联储于11月第三次加息；2000年1-2月纳指继续飙涨阶段，标普与道琼斯已然转跌；直至2000年3月美联储第四次加息才令纳指转跌。1999-2000年的走势表明在流动性与风险偏好尚可之际，成本攀升率先打压的仍是传统行业，高景气方向反而更具虹吸效应，与当下一致。但若标普与道琼斯转跌，纳指仍在上涨就表明经济即将衰退、流动性亦不再充裕，或为极端危险信号。5月13日标普席勒市盈率高达42.32倍。美股极有可能已经非常接近本轮顶部，但在三大股指走势分化前，纳指或仍有空间。若美伊能在未来两月内达成协议，油价暂时回落，重燃降息预期，或可拉长美股涨势至明年。就国内权益而言，美联储降息预期来临前，格局分化、波动加剧或仍是主要特征。
国内：
1. 5月11日，国家统计局发布4月通胀数据。4月CPI环比+0.30%，高于季节性水平0.4个百分点，同比录得1.2%；4月PPI同比+2.8%，较上月扩大了2.3个百分点；环比录得1.7%，连续7个月上涨，且涨幅较3月的1.0%更进一步。
2. 5月14日，央行更新4月金融数据。1）社融新增0.62万亿，增速7.8%（前值7.9%）2）人民币贷款减少100亿，增速5.6%（前值5.7%）3）M2同比增长8.6%（前值8.5%），M1-M2增速差-3.6%（前值-3.4%）。
3. 5月15日，国务院总理李强主持召开国务院常务会议，听取贯彻落实中央城市工作会议部署和实施城市更新进展情况汇报；审议通过《城市更新“十五五”规划》《加快农业农村现代化“十五五”规划》；研究人口发展有关工作；研究基础教育改革发展有关工作。
海外：
1. 5月12日，美国劳工统计局（BLS）发布4月CPI，核心通胀超预期反弹。4月美国CPI环比+0.64%，预期+0.6%，前值+0.87%；同比+3.81%，预期+3.7%，前值+3.26%；核心CPI环比上升0.4%，预期上升0.3%；核心CPI同比增长2.8%，预估为2.7%，前值为2.6%。
2. 5月13日至15日，美国总统特朗普对中国进行国事访问。当地时间15日下午，特朗普返回白宫时表示，他在北京与中国领导人举行的峰会是一个“历史性时刻”，双方达成了许多重要协议，完成了很好的贸易协议。
二、货币流动性跟踪周报（5月11日-5月15日）
资金价格小幅下行，资金面延续宽松格局，央行继续“削峰填谷”
流动性复盘
本周，银行间市场流动性整体维持宽松，资金价格整体下行。同时央行最新发布的《一季度货币政策执行报告》表示继续维持适度宽松基调，但删去了此前“降准降息”的具体表述，新增“增强政策前瞻性灵活性针对性”，短期仍以“灵活运用多种货币政策工具，加强货币财政政策协同配合”为主，总量型宽松的降准降息大概率难以落地。此外，1至4月存贷差累计值约4.2万亿元，较去年同期多增2.6万亿，这与当前流动性充裕表现一致。在实体经济融资需求偏弱背景下，央行大概率延续“削峰填谷”、“地量滴灌”操作，且随着政府债放量以及缴税等，货币市场利率中枢或将从当前低位出现小幅、渐进式抬升。
公开市场操作方面，5月11日—5月15日，共有535亿7天期逆回购与800亿元国库现金定存到期，央行累计开展了25亿7天期逆回购、3000亿元6M期买断式逆回购操作，实现净投放1690亿。往后看，下周（5月18日—5月22日）7天逆回购到期25亿，6M期买断式逆回购到期8000亿。
货币市场：
资金价格方面，本周R001、DR001、R007、DR007价格中枢分别为1.29%、1.25%、1.35%、1.37%；周度均值来看，R001、R007、DR007资金价格较前一周分别下跌了0.5、1.10、3.32bp，DR001资金价格较前一周上升了0.43bp。成交量方面，银行间质押式回购日均成交额81856.11亿元，较上周增加了18069.17亿元。
政府债：
本周，地方政府债净融资1117.12亿元，国债净融资816.50亿元，合计净融资约1933.62亿元，同时政府债净缴款合计为4303.21亿元。按照目前披露的发行计划来看，下周（5月18日-5月22日），地方政府债计划发行1817.07亿元，净融资规模1187.08亿元，国债计划发行1150亿元，净融资规模1150亿元，同时政府债净缴款合计约2716.08亿元。
同业存单：
一级市场方面，截至5月15日，各期限同业存单利率中枢走势分化。具体来看，1M、3M、6M、9M、1Y同业存单利率中枢分别为1.33%、1.42%、1.44%、1.47%、1.50%，较上周分别变动-2.91、+1.23、-3.92、-5.92、-0.83bp。
二级市场方面，周度均值来看，1个月AAA同业存单下行4.11bp至1.2765%，3个月AAA同业存单下行1.71bp至1.3593%，9个月AAA同业存单下行1.61bp，一年AAA同业存单下行1.42bp。
汇率变动：
上周，即期汇率-美元兑离岸人民币，中间价-美元兑人民币集体走强，截至5月15日收盘价，分别录得6.7973、6.8415，与5月8日相比，人民币离岸价调升66个基点，中间价调升87个基点。
三、大类资产总体回顾（5月11日-5月15日）
权益：
1）A股市场：三大指数前半周震荡上行，后半周回落。
2）港股市场：先扬后抑、震荡下行。
3）美股：三大指数收涨，科技成长修复明显。
债券：
1）国内：债券利率连续多周下行。
2）海外：十年美债收益率先升后回，周度小幅上行。
大宗：黄金重震荡回落；原油WTI和布油反弹。
外汇：美元震荡上行；人民币先强后弱、整体偏弱。
风险提示
国内政策超预期；海外政策波动加剧。
]article_adlist-->以上内容来自于2026年5月17日的《美股还有上行空间吗？——宏观与大类资产周报（5月17日）》报告，详细内容请参考研究报告。
往期文章 ]article_adlist-->20260511 两种可能情形的推演20260511 信贷小月，政府债挑大梁
20260510 高技术链条支撑出口
20260509 非农对风险资产构成顺风
20260508 出口改善与PPI回升并行
20260507 什么条件才能触发政策走势的变化
20260506 哪些行业对高油价更敏感
20260505 不确定的5月
20260501 AI投资和服务消费为主要驱动
20260501 三个值得关注的结构变化
20260430更脆弱的平衡
20260428保持定力——中央政治局会议解读
20260427利润回升的底层驱动
20260422再谈康波周期、货币体系重塑与黄金
20260421央行继续出手稳定人民币升值速度
20260420产业链供应链安全建设，哪些行业将迎来确定性机遇？
20260419“警报”解除，还有一波降息交易
20260417重估2026年CPI中枢与上行斜率
20260416“开门红”背后的分化修复
20260415非趋势性扰动导致单月出口增速明显放缓
20260414PPI同比回正之后需要关注的问题
20260414企业强、居民弱？
20260412市场计入了什么预期？还有哪些变数？
20260411油价冲击尚未传导至核心通胀
20260411PPI同比顺利转正
20260409美伊冲突后高频数据众生相
20260408出口为帆，旧能源为锚：新能源产业的修复与机遇
20260407全球风险传导的三条路径
20260406出口退税调整的测算与推演：从财政节支到产业升级
20260405一季度经济增速或在政策目标上沿
20260404非农修复，但地缘冲击的影响尚未浮现
20260402企业盈利可能的四条走向
20260401“反内卷”初现成效
20260331“反内卷”与集群化：区域比较优势如何支撑产业升级？
20260330即将进入关键4月
20260328利润修复提速，库存增速回升
20260325大国博弈对人民币定价的新挑战
20260310康波周期、科技革命与货币体系重塑
20260310PPI同比转正提前至4月份概率大幅增加
20260226如何将政策力度化“无形”于“有形”？
20260225两会如何定调？增速目标与结构亮点
20260224“一带一路”对我国出口拉动何时出现拐点？
20260223PPI同比Q2转正概率显著增加
20260214通胀降温支持降息空间
20260214居民存款搬家明显
20260212假如PPI同比提前转正
20260212劳动力市场趋于企稳
20260212春节错月导致CPI显著回落
20260211货币政策的首要任务：推升名义增速
20260210债券配置的窗口期
20260209春节海外：机会更多，还是风险更大？
20260125通胀回归或为年内核心主线
20260121“国补”退坡如何影响通胀？
20260120新旧动能持续转换
20260119开年投资呈现积极迹象
20260118汇率强则港股强
20260117 2026财年全球宽财政力度有多大？
20260116结构性降息隐含了什么？
20260115出口韧性持续性如何？
20260114关税传导仍有限
20260110 1月降息预期打消
20260110 PPI超预期回升
20260106预计2025年5%收官
20260105从“安全资产”到“地缘安全资产”
20251231大幅高于季节性
20251227量、价，谁在拖累工业企业利润？
20251223如何扭转增长速度放缓趋势
20251222配置窗口逐渐开启
20251221如何提高居民消费率？
20251220日本加息影响消退了吗？
20251219通胀降温的不确定性
20251210“稳增长”与“结构转型”并重
202512102025年财政政策执行情况回顾
20251209明年政策积极程度将有所变化
20251130“猪油”共振的可能性推演
20251128企业盈利修复出现波折
20251125明年再通胀的需求动力来自于哪儿？
20251123静待花开
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20251117中小学生春秋假的政策意义
20251115关于12月美联储货币政策的悖论
20251115服务消费仍是经济亮点
20251110反内卷催化PPI环比转正
20251109全球市场在交易什么？
20251108四季度出口增速中枢下移
20251104制造业PMI和工业企业效益数据中的反内卷政策效应
20251102流动性边际风险隐现
20251101双节弱化9、10月制造业PMI表现
20251030鲍威尔为12月降息泼冷水
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20250813 关税通胀仍然可控，降息预期强化
20250811 7月外贸和价格数据反映了哪些信息
20250810 资产风格或将迎来拐点
20250809 PPI同比触底
20250808 社融增速年内达峰
20250808 非美出口是主要支撑
20250807 生产端放缓或为反内卷第一阶段特征
20250806 美债供给冲击还会重现吗？
20250805 产能治理不会一蹴而就
20250731 “抢进口”效果反转，推动美Q2增速超预期
20250731 制造业PMI或延续偏弱
20250729 内外多因素下的人民币汇率
20250728 工企利润增速仍在低位震荡
20250727国内或开始为人民币汇率升值做准备
20250715 价格仍拖累名义增速
20250715 六月金融数据怎么看？
20250715 出口再抢跑
20250714 全球权益轮动，港股或为下阶段焦点
20250713 “反内卷”政策传递了哪些信息之传统行业篇
20250710 通胀或已行至年内底部
20250709稳定价格与反内卷
20250709反内卷不仅仅是产能去化
20250707反内卷成效将影响资产风格
20250706大漂亮法案的三个重要问题
20250706通胀仍在低位震荡
20250704降息预期回调，但风偏仍向好
20250702美国Q2或进入主动去库
20250701制造业PMI回升是否可持续？
20250630经济的非典型状态
20250629“强美股+弱美元”提振非美风偏
20250628“以价换量”明显压低工企利润
20250627稳定币与国际货币体系改革
20250626清风徐来
20250625守得云开见月明
20250624降息预期落空怎么办
20250622全球流动性扩张逻辑或有所改变
20250620中国对中亚和西亚市场出口探究
20250619平淡FOMC之外的两条线索
20250618高频数据释放的政策信号
20250617政策驱动特征明显
20250616 PPI与资金面决定大类资产风格
20250615 中国对东亚和南亚市场出口探究
20250614 五月金融数据怎么看？
20250613 社融增速或持平上月
20250612 如何理解关税、财政赤字与通胀的不可能三角？
20250611 哪些因素可以提升市场风险偏好
20250610 出口增速或进入阶段性下行
20250610 物价上行动力仍不足
20250608 弱化分歧
20250607 非农弱化美联储Q3降息紧迫性
20250606 基建和制造业投资增速或延续强势
20250605 如何看待5月宏观经济形势
20250604 稳定币的本质与投资价值
20250603 美国Q1工业品抢进口大幅透支未来需求
20250602 PPI或进一步下探
20250601 关税扰动开始让位基钦周期
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